La protección del inversor: (Una visión comparativa del fraude de inversores español con el modelo italiano. Delito de falsedad en el folleto -falso in prospetto-)
| Author | Dr. Ignacio Lledó Benito |
| Pages | 281-316 |
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La protección del inversor: (Una visión
comparativa del fraude de inversores
español con el modelo italiano. Delito de
falsedad en el folleto -falso in prospetto-)
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Aportación al Libro Homenaje al Dr. Catedrático de Derecho penal:
DIBO
Sumario
1. Síntesis explicativa en el fraude de inversores en el Código
Penal español
2. El modelo italiano en el fraude de inversores
2.1. Interés tutelado
2.2. Sujetos activos
2.3. Conducta típica
2.4. Elemento subjetivo
2.5. La consumación del delito
1. Síntesis explicativa en el fraude de inversores
en el Código Penal español
El artículo 282 bis plantea una de las cuestiones más sensibles y
difíciles de resolver relativas a la protección del inversor en los mer-
cados de valores. Efectivamente, la admisión de un valor a cotiza-
ción ocial no garantiza per se la calidad del producto cotizado
(acciones, obligaciones etc). El inversor, en consecuencia, sabe que se
expone a un riesgo económico cuando decide operar en el mercado.
La información no es un fín sino un medio para alcanzar la debida
* Doctor Internacional en Derecho penal, profesor de Derecho penal en la Universi-
dad San Pablo CEU-Madrid. Abogado experto en Derecho penal económico.
nacholledo31@hotmail.com
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protección de los mercados, y por tanto del inversor. Además, obliga a
hacer alguna reexión sobre otro aspecto que presenta trascendencia
“igualmente moral”, como es el de la codicia del inversionista, el de la
asunciónderiesgosexcesivosporéleldesututelareexiónqueayuda
al legislador a adoptar una decisión estratégica para optar entre una de-
fensa a ultranza del “consumidor” en el mercado de valores, o lanzarle
- el propio legislador al inversionista- el mensaje de que dicho inversor es
un agente autónomo y no puede “externalizar” completamente su tutela,
sino que él mismo ha de velar por la protección de sus intereses, poner
sudosisdepropiocuidadoynoarlotodoalaaccióntuitivadelosor-
ganismos rectores del mercado. Quizá en el equilibrio esté la virtud y en
este caso el inversor debe ser responsable e informarse antes de invertir,
asícomo los controles deben funcionar ecazmente y deigualmanera
para todos los inversores y emisores, así como la difusión de información
debesersimétricaquizásasíseredujesenlospeligrosdelmercadonan-
cieroqueyadeporsíesunmercadoarriesgadoytendentealasuctua-
ciones del propio mercado, de las materias primas, de las guerras , de la
política internacional y ya casi de todo lo que tiene valor en el mundo o
que pueda llegar a cotizar. Quizás también poner ciertos límites en los
mercadosnancierossueneapanetarioperonotodovalelareciente
crisis nos ha demostrado que la desregulación de los mercados fue uno
de los errores que llevaron a las burbujas económicas en los diferentes
paísesUnamejorregulacióndelosmercadosnancierossehaceabsolu-
tamente necesaria para evitar los delitos cometidos en su seno.
Como ocurre en la mayoría de los países europeos, un sistema de
informaciónaunque sea obligatorio y desarrolladono será suciente
si no se acompaña de instrumentos jurídicos que sirvan para persuadir
a los obligados a difundir dicha información a cumplir la norma, como
en el caso de los emisores de valores. Aún así, deberán instalarse más
controles o mejorar los protocolos de la CNMV con respecto a la difu-
sión de información y la garantía de las empresas que emitan valores
enelmercadonancieroanivelnacionalAniveleuropeoimpulsarla
ESMA (European Securities and Markets Authority) contribuirá a asegu-
rarlaintegridadtransparenciaecienciaycorrectofuncionamientode
losmercados nancierosyreforzar lacoordinacióninternacional enla
supervisión de los mercados.
El nuevo art. 282 bis se integra en la sección 3º del capítulo XI del tí-
tulo XIII del Código Penal que abarca una serie de conductas de carácter
heterogéneo que suponen infracciones al mercado y a los derechos de los
consumidoresAtravésdelatipicacióndeesasconductasseprotegen
directa e indirectamente bienes de carácter supraindividual encontrán-
donos ante delitos contra el orden socioeconómico.
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La reforma está orientada a completar la transposición de la Direc-
tiva 2003/2006 del Parlamento Europeo y del Consejo de 28 de enero
2003 sobre las operaciones con información privilegiada y la manipula-
ción del mercado. Como se dice en el Informe se ha sancionado de este
modo la denominada “estafa de inversiones”. Referida a las inversiones
eninstrumentosnancierosregidosporlasreglasdelmercadodevalo-
res. Con ello se tutela no sólo el patrimonio del inversor particular que
resulta lesionado, sino, y sobre todo, también las reglas de transparencia
ylibreconcurrenciadelosmercadosnancieros
Es correcto deducir que este delito trate de proteger la susodicha
transparencia y el correcto funcionamiento de los mercados, con una
exposicióndelainformaciónnancieraveraztransparenteycompletaLa
abilidadyveracidaddeaquellosinstrumentosodocumentosinformati-
vos que los emisores de valores negociados en su seno están obligados a
publicar, para conseguir que los mismos funcionen de la forma correcta
y transparente con lo que dichos valores institucionales se convertirán en
el verdadero bien jurídico protegido por este delito.
Su comisión representa una infracción formal del deber de veracidad
queestablecen los mercados nancieros parasalvaguardarla transpa-
rencia informativa necesaria para garantizar su correcto funcionamiento.
El elemento central en torno al cual se construye el delito es la in-
formación que debe proporcionarse a los inversores en el mercado de
valoresLaveracidaddelainformacióneconómiconancieraquedeben
facilitar las empresas que operan en el mercado de valores, como valor
esencial para la transparencia y equilibrio del mercado, es el objeto de
protecciónespecícodeestenuevoartbisEllogrodeunarelativa
posición de igualdad entre sociedades emisoras e inversores y deposi-
tantes, pasa necesariamente por la garantía de que éstos dispongan de
una información exacta y veraz respecto de la situación de empresas y
valoresenelmomentodedecidirsobrelosinstrumentosnancierosque
selesofrecenEndenitivapueselbienjurídicoacomodadoalámbito
en el que se produce la conducta, el mercado de valores: la veracidad de
lainformaciónnecesariaparaasegurarlaconanzaenelmercadodeva-
lores, en cuanto presupuesto de la protección del patrimonio de quienes
negocianconinstrumentosnancieros
La preocupación del legislador comunitario y nacional es asegurar
laintegridaddelosmercadosdeserviciosnancierosEsto constituiría
el bien jurídico protegido de primera instancia, aunque de forma más
precisa, puede decirse que con este artículo se protege; de manera inme-
diata el funcionamiento correcto de los mercados de valores y de forma
mediata el patrimonio de los participantes en dichos mercados, así como
el derecho a recibir una información veraz para la toma de decisiones en
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la inversión. Sin olvidarnos, que en el tipo agravado se protege el patri-
monio colectivo y difuso de los inversores, depositantes o colocadores
deactivosonanciaciónyalmismotiempo elcorrectoybuenfuncio-
namiento del mercado.
Estemos ante un delito de “naturaleza pluriofensiva” entendiendo
que son bienes jurídicos protegidos tanto la funcionalidad del documen-
to y el patrimonio individual de los inversores y el correcto funciona-
miento del mercado de valores, según los tipos a los que se atienda.
Ellegisladorespañol optóporcongurarlostipos contempladosen
eldelitodelartículo bis nocomosimples modalidadesespecícas
deestafasinocomoverdaderostiposcualicadosdeldelitodepeligro
En nuestra opinión, el artículo 282 bis ha venido a cubrir una laguna
depunibilidad en materia del mercado nanciero creando un tipo de
peligro abstracto dirigido a tutelar el patrimonio difuso de los inversores
alhiloconlamodernatécnicadetipicación recomendadaporladoc-
trina especializada en Derecho penal económico).
Con respecto a los sujetos activos del delito, se trata de un delito espe-
cial propio en el que los posibles sujetos activos del delito son adminis-
tradores de hecho o de derecho de una sociedad emisora de valores ne-
gociados en los mercados de valores, teniendo en cuenta la comprensión
de la doctrina tanto sustantiva como jurisprudencial, debemos entender,
a nuestro modo de ver en una aproximación inicial en el planteamiento
del problema, que deben incluirse en la concepción de administradores
dehechoaquellosprofesionalesquerealyecazmenteejercenfuncio-
nes de administración de facto. Es decir, dar preferencia a la posesión de
estado de cumplimiento ad internos y ad externum de la función de admi-
nistrador, más que a la referencia puramente formalista de la “verdad re-
gistral”. Así, lo sería quien en la sociedad ejerce “poder de decisión”, que
ejercita actos de administración y que vincula así su gestión a la sociedad.
La cuestión no es baladí; puesto que el tipo penal se limita al ad-
ministrador de hecho o de derecho de la sociedad emisora de valores,
ladenición delalcancedel concepto deadministrador de hechoode
derecho es de extrema importancia. Si la entidad directora puede reci-
birunmandatoparavericacióndelainformaciónnancieraquedebe
gurarenelfolletoartRLMVyenparticularparavericarquela
información contenida en la nota de los valores relativa a la operación o
a los valores no es falsa ni se omiten datos relevantes requeridos por la
legislación aplicable”, está asumiendo facultades de dirección material
efectiva de la sociedad emisora, pues asume por mandato de la emisora
y con cobertura legal, la responsabilidad de determinar frente a terceros
losestadoscontablesy nancierosa efectosdela emisiónde valoreso
instrumentosnancieros
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Podría ser administrador quienes asumiesen “facultades de dirección
material efectiva de la sociedad emisora”. Téngase en cuenta que no vale
cualquier administrador lato sensu, sino que debe tratarse de quienes
ejerciten sus funciones en una sociedad emisora de valores.
Yasíanuestromododeverelelementoesencialdelaguradelad-
ministrador de hecho es el de autonomía o falta de subordinación a un ór-
gano de la administración social, de tal modo que pueda razonablemente
entenderse que esa persona, al margen de un nombramiento formal o
regular, está ejercitando en la práctica cotidiana las funciones del poder
efectivo de gestión, administración y gobierno de que se trate, asumien-
do la sociedad los actos de esa persona como vinculantes para ella y, por
tanto, como expresión de la voluntad social.
En el caso del art 282 bis, ese “particular” es el administrador de he-
cho o de derecho que según la LMV y RD 1310/2005 es responsable del
folleto o de la información que se hace pública, por lo tanto no es un
mero “particular”, es una persona con responsabilidad sobre esos do-
cumentos, con la posición de dominio y la función de garante en ese
momento. Y tiene la responsabilidad de publicar la “verdad material”
sobre la situación de la sociedad.
Lo que ocurre entonces es que no solo los administradores de he-
cho o de derecho de las empresas pueden ser penalmente responsables
por el delito cometido, sino también las propias empresas que difunden
la información económiconanciera falsa pueden ser sujetos activos
del delito a través del art 31 bis, como indica el art. 288 1º y 2º párrafo.
No olvidemos que las sanciones aplicables a las personas jurídicas que
cometen hechos delictivos pueden ser la suspensión de actividades, la
prohibición de realizar actividades en cuyo ejercicio se haya cometido,
favorecido o encubierto el delito (la negociación bursátil, por ejemplo),
la inhabilitación para obtener subvenciones y ayudas públicas, o la inter-
vención judicial de la empresa (arts. 129 y 33.7 del CP).
En cuanto al sujeto pasivo, “serían los inversores, depositantes, ad-
quirentesdelosactivosnancierosoacreedoresdestinatariosnalesde
losfolletosoinformaciónfalseadaEndenitivaconsumidoresdelos
mercados de valores”.
Creemosquedecaraaunamodicacióndelartículoenelfuturode
lege ferenda, debería convertirse en un delito común e incluirse a cualquier
persona de manera que fuera “Los que…”alestilodelaguraalemanae
italianaPuestoqueenlosmercadosnancierossonmuchossujetoslos
que participan y no debería limitarse a un círculo cerrado de personas.
Respecto a la conducta típica, el art. 282 bis no sanciona la “comunica-
ción” al público de una información previamente falseada; sino la situa-
ción ex ante de la realización de la falsedad en la información económico-
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nancieraSeconcretaasí denuevouna delas característicaspropias
de los delitos bursátiles, cual es, el adelantamiento de las barreras puni-
tivas, tal y como ha ocurrido en general respecto a todo el Derecho penal
contemporáneo, y muy especialmente en áreas como el Derecho penal
económico. “El falseamiento de esa información”, presenta una imagen
distorsionadadelproductonancieroloquépuedeproducirelengaño
del inversor, e incitarle a adoptar decisiones que no habría tomado en el
casodecontarconunainformaciónable
Las características de dicha conducta falsaria tienen que proceder de
sociedades, fundamentalmente de aquellas entidades que están obliga-
das a emitir, y difundir públicamente una información más detallada y
constante sobre su situación económica por parte de quienes deben co-
nocerla (sus administradores) y que consienten dichas falsedades, espe-
cialmente idóneas para poner en peligro los patrimonios del “amplísimo
y difuso” colectivo de sujetos que este delito trata de proteger.
Sólosereereelartbisaadministradoresdesociedadesemiso-
rasde valoresnegociados en losmercados de valoresEn nsólocon
respecto a aquéllos es punible la conducta de falsear la información eco-
nómiconancieracontenidaenlosfolletosde emisiónde cualesquiera
instrumentosnancierosolasinformacionescuyapublicación y difu-
sión exige la legislación del mercado de valores. Todo ello, además, debe
haberse realizado dolosamente con el propósito de captar inversores o
depositantesdecolocaractivosnancierosodeobtenernanciación
La conducta típica será falsear información relevante para el Mercado
deValores inversoresdepositantesynanciadoresTantolosfolletos
deemisióndecualquierinstrumentonancierocomolasinformaciones
que la sociedad debe publicar y difundir constituyen referencias norma-
tivas a interpretar conforme a la legislación del Mercado de Valores.
La falsedad puede consistir tanto en proporcionar información veraz,
como en omitir datos que por su naturaleza pudieran alterar el sentido
de la misma (art. 28.2 LMV), porque haya obligación de decir verdad o
sean relevantes para el público inversor.
La conducta ha de ser objetivamente adecuada y subjetivamente
orientada a la captación de inversores o depositantes. La conducta falsa-
ria debe haber constituido un riesgo “ex ante” jurídicamente desaproba-
do, en términos tanto cuantitativos como cualitativos.
La conducta se consuma con el falseamiento de la información, y no
requiere el elemento de la idoneidad. es precisamente la falta de la “ido-
neidad” de la falsedad para causar un perjuicio económico a los sujetos
pasivos, lo que le diferencia de los delitos de los arts. 282 y el art. 290.
De lege ferenda, y algo que criticamos fue la desaparición del elemen-
to de aptitud del Anteproyecto de Nuevo CP 2007 “de modo apto para
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producir perjuicioalgoquedecaraaunamodicacióndelartículosería
imprescindible porque además de completar el delito de una forma más
perfeccionada e inteligible, nos evitaría problemas tanto con el elemento
subjetivocomoconlosconcursosconlaguradelart
La conducta típica es por tanto una falsedad incluyendo la “false-
dad ideológica”; en concreto, de falsedad en la información, lo que tiene
como correspondencia directa “la falta a la verdad en la narración de los
hechos”. Lo fundamental en estos casos es la discordancia provocada por
parte del que documenta las declaraciones (administrador de hecho y/o
derechoen los instrumentos económiconancieros folletos y restan-
te información económica) frente a la realidad de las que efectivamente
fueran vertidas y lo que el documento recoge. Respecto a esta falsedad
ideológica, estamos de acuerdo con la mayoría de la doctrina que es la
quemejorse adaptaalafalsicaciónrealizadatantoen elfolletocomo
enlainformacióneconómiconancierayportantosomospartidariosde
su inclusión.
Esta conducta falsa deberá recaer sobre la “información económico-
nancieracontenidaenlosfolletosdeemisióndecualquierinstrumento
nancieroo la quelasociedaddebe publicar ydifundirconforme a
la legislación del mercado de valores sobre sus recursos, actividades y
negocios presentes y futuros”.
No quiere decir que cualquier falseamiento de información sea re-
levante a los efectos del artículo 282 bis. Debe ser un falseamiento que
objetivamenteseaecazparalacaptación deinversoresonanciación
es decir que de una manera u otra oculte la verdadera situación patrimo-
nialonancieradelasociedad
Otra tipo de conducta sería, por ejemplo, lo que habrá de entenderse
por uno o varios de los destinatarios de la falsedad castigada por el tipo
básico del delito del artículo 282 bis llegasen a descubrir los datos o in-
formaciones falseados por su autor y, pese a ello, decidiesen a realizar la
inversióndepósitoonanciaciónsolicitadaporconsiderarlasrentables
o atractiva, nos encontraremos ante verdaderos casos de asunción cons-
ciente y voluntaria por parte del riesgo inherente a dichas operaciones,
con lo que sería su decisión y su responsabilidad en la actuación.
También somos partidarios de incluir la conducta omisiva, cuando
la ocultación de datos, hechos o información hubiese sido relevante a la
hora de decidir sobre la inversión por parte de los perjudicados.
En cualquier caso, la conducta ha de recaer sobre documentos que
vanaserdirigidosalpúblicoengeneralconlanalidaddecaptareven-
tualesnanciadoresdeestemodoquedaríanalmargendeltipopenal
aquellas falsedades contenidas en documentos que no se van a ser acce-
sibles al público.
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Creemos y compartimos la opinión de la mejor doctrina que para me-
jorar la redacción del tipo de cara a un futuro a parte de la “comunicación
de datos falsos” se debería incluir “la publicación, difusión de información o
datos falsos” quedando redactado de la siguiente forma; “Los que omitan
o comuniquen, publiquen o difundan información o datos falsos…”. Añadiendo
también su omisión, en otra vertiente de la conducta (omisiva).
Con respecto al objeto material, únicamente serán punibles mediante
la aplicación de este delito del art. 282 bis, el falseamiento de los docu-
mentos de los sujetos obligados por la legislación del mercado de valo-
res, lo que limita el campo de aplicación de este delito a la información
que deben publicar y difundir las sociedades cotizadas y a las socieda-
des de inversión enumeradas por la Ley del Mercado de Valores.
Falseamiento de la información debe producirse una vez que los va-
lores han empezado a ser negociados en el mercado de valores. En el
caso de los valores cotizados una vez que han salido a Bolsa (en caso
contrario, el falseamiento sería atípico).
El tipo penal se circunscribiría a una sociedad emisora de valores
quelospresentaparasernegociadosenlosmercadossecundarioso-
ciales, con lo que quedaría fuera del “tipo” no sólo los valores que no
están destinados a no ser negociados, como los “sistemas alternativos de
negociación”.
En este sentido, y remitiéndonos a la LMV como “marco de referen-
cia”, para la protección del inversor y el correcto funcionamiento del
mercado, no debemos olvidar además de los art. 26, 27, 35 y 35 bis, exa-
minados, la referencia del art. 43 LMV “de informar sobre las opera-
ciones del mercado”; el art. 53 “sobre la obligación de informar sobre
la adquisición o transmisión de acciones de una sociedad admitidas a
negociación en Bolsa”; el art. 82 “en cuanto a lo que debe ser conside-
rado como información relevante”, y la “obligación de difundirla y pu-
blicarla”; el art. 89 “que regula la publicidad de hechos o informacio-
nes relevantes que afectan a la negociación de los valores; el interesante
art. 79 bis “en las obligaciones de información de las entidades que
presten servicios de inversión (así la referida información de los instru-
mentosnancierosyalasestrategiasdeinversiónlaimportanciadel
art. 84 en cuanto al ámbito de supervisar a cargo de la CNMV; el fun-
damentalartencuantoalaclasicacióndelosregistrospúblicosen
relación con los emisores (registro de las entidades de folletos informa-
tivos de documentos de Empresas de Servicios de Inversión y otros re-
gistros informáticos); y que no harán extensivos, esta síntesis motivado
recordar el trascendental art. 99 en cuanto a las infracciones a que se
reereelart Por ejemplolafaltadepublicaciónode remisióna la
CNMV de información y documentación, como consecuencia de actua-
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ciones que obliguen a la presentación de una oferta pública de valores, o
la aportación a la CNMV de “datos inexactos o no veraces” o de informa-
ción engañosa o que omite aspectos o datos relevantes (vide art. 89 ñ)).
El art. 282 bis, menciona el folleto informativo emitido por la socie-
dad. En este sentido tenemos que remitirnos a la LMV, para determinar
elcontenido del citado folleto El precepto se reereporunaparte a
losfolletos deemisiónde instrumentosnancierosy porotraparte a
cualquier otro tipo de documento que deba publicarse con el objeto de
obtenerpordiferentes víascualquiertipodenanciación Talesdocu-
mentos han de proceder exclusivamente de “sociedades emisoras de va-
lores negociados en el mercado de valores”.
Se trata de evitar la difusión de información falsa en el momento en
que una sociedad de tales características decide captar inversores, y para
ello hacer públicos todos los aspectos económicos de la vida societaria,
intentando atraer a posibles participantes en el capital social.
Con respecto al objeto material como vemos está integrado por “los
folletosdeemisióndecualesquierainstrumentosnancierosolasinformaciones
que la sociedad debe publicar y difundir conforme a la legislación del mercado de
valores sobre sus recursos, actividades y negocios presentes y futuros”. Folletos
de emisión se explica que son en los arts. 26 y 27 de la LMV. Informacio-
nes incluyen la que los emisores tienen obligación de publicar periódi-
camente (art. 35 LMV), otras obligaciones de información (art. 36 LMV);
así como la que se debe aportar y registrar en la Comisión Nacional del
Mercado de Valores en relación con la admisión a negociación en un
mercadosecundarioocialartLMV
De conformidad con lo dispuesto en el artículo 27.1 de la LMV, el
folleto contendrá la información relativa al emisor y a los valores que
vayanaser admitidos anegociaciónen unmercadosecundario ocial
español o en un mercado regulado domiciliado en la Unión Europea.
Téngase en cuenta, añadimos por nuestra parte, que conforme al citado
art LMVdel documento folleto se reere a la información que
debe contener tanto respecto al emisor, como a los valores negociados.
Deberá contener toda la información “necesaria”, para que los inverso-
res puedan evaluar la situación, por ejemplo, de los activos, pasivos, si-
tuaciónnancierabeneciospérdidasetc
El art 282 bis, no limita las falsedades a los folletos de emisión. Se in-
cluyen en el “tipo” de falsedades en “las informaciones que la sociedad
debe publicar y difundir conforme a la legislación de mercado de valores
sobre sus recursos actividades y negocios presentes y futuros”; las infor-
maciones deben versar sobre “los recursos, actividades y negocios pre-
sentes y futuros” pero “carece de lógica”, dado que hubiese bastado con
que se exigiese una falsedad sobre “cualquier información relevante”
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o sea, según el art. 82 LMV, aquella cuyo conocimiento puede afectar a
un inversor razonablemente para adquirir o transmitir valores o instru-
mentosnancierosypor tantopuedainuirdeforma sensibleensu
cotización en un mercado secundario
De lege ferenda, quizá sería bueno no limitarse en cuanto al objeto
material con la legislación del mercado de valores y ampliarlo a todos
losinstrumentosnancieroscomoenlaredaccióndadaalartículoa
StGB alemán.
El delito del art. 282 bis es de comisión exclusivamente dolosa para la
mayoría de la doctrina. Se exige además la presencia de alguno de los si-
guientes elementos subjetivos del injusto: “el propósito de captar inversores
odepositanteseldecolocarcualquieractivonancierooeldeobtenernancia-
ción por cualquier medio”. Se construye por lo tanto un tipo de resultado
cortado: es sancionada una determinada conducta, “la creación de una
falsedad”, siempre que venga acompañada de alguna de las intenciones
señaladas anteriormente.
El falseamiento de la información sólo es posible cuando se haga con
el “propósito de captar inversores o depositantes, colocar cualquier tipo
deactivosnancierouobtenernanciaciónporcualquiermedio
No basta para la comisión de este delito con la concurrencia del dolo
típico, entendido como conocimiento y voluntad en la realización de los
elementos del tipo objetivo. Además debe concurrir el elemento subje-
tivo consistente en que la falsedad se realice con el propósito de captar
recursos en cualquiera de las modalidades previstas en la norma.
Ellegisladorhaqueridoexigirundolo directoespecícoen estede-
lito (dolo directo de primer grado), por lo que exige en el tipo el propó-
sitoclaro de querer conseguir nanciación inversoresola colocación
dealgúnproducto nancieroa travésdelasfalsedadesrecogidasenel
folleto, o sobre la información que deben hacer pública las sociedades
cotizadas.
Nosotros no somos proclives a admitir la hipótesis del dolo eventual,
pues choca con el elemento subjetivo del injusto del art. 282 bis, y no
se cohonesta, la falsedad de la información, encaminada por un propó-
sito en el autor, al tiempo de llevar a cabo el falseamiento con el “dolo
eventual”. Resulta conceptualmente incompatible con el dolo eventual,
porque la falsedad aparece indisolublemente vinculada al elemento sub-
jetivo de la acción.
El dolo debe abarcar el falseamiento de la información económica-
nancieracontenidaenelfolletodeemisiónoenlainformaciónquela
sociedad deba publicar conforme a la legislación del mercado de valores;
pero también debe concurrir un elemento subjetivo de lo injusto espe-
cícodeterminadoporelpropósitodecaptarinversoresodepositantes
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ocolocar cualquieractivou obtener nanciaciónporcualquier medio
demaneraquesielfalseamientonosehaceconesanalidadnocabría
aplicar este delito, sin perjuicio de resultar aplicable el delito del art. 290.
Tampoco podríamos aceptar fácilmente la concurrencia de un error
sobre la prohibición, precisamente por el argumento ofrecido respecto
al error sobre el tipo en relación con el folleto de emisión, pues si me-
diante la legislación extrapenal, en concreto el art. 27 y ss. de la LMV
exigenlarmayqueunapersonaconcapacidaddeobligaralaempresa
se responsabilice, no parece posible aceptar que esa persona tuviera un
conocimiento deformado sobre la prohibición que haga concurrir en el
supuestounerrordeprohibiciónEsdecir es una persona cualicada
que trabaja en el mercado de valores y al que se le presupone un conoci-
mientoespecícoyespecializadoenlamateriaconlocualnoesposible
que se produzca el error fácilmente.
En cuanto a la cuestión referida al error sobre los elementos objetivos
del tipo: error de tipo, diremos, que esta cuestión, tiene especial rele-
vancia para quienes son partidarios de la teoría de la culpabilidad, en
virtud de la cual el error de tipo excluye en todo caso el dolo, dejando
a salvo la imprudencia si el error es vencible, en tanto que el error de
prohibición incide solamente en la culpabilidad, por lo que la cuestión
aquí planteada no tendría la misma relevancia para los defensores de la
teoría del dolo, en virtud de la cual tanto el error de tipo como el error
de prohibición excluyen el dolo.
En concreto el art. 282 bis no admite la imprudencia porque no está
tipicadaportantonohayformas imprudentesenlacomisiónde este
delito.
La cuestión relativa a la falta de relación de causalidad; en el artícu-
lo 282 bis, frente al tradicional delito de estafa, “se exige sin más que se
veriqueporunladolafalsedaddocumentalyporotroladoeldaño
económico, pero sin exigir la prueba de una auténtica conexión entre
elloslo quede hecholellevó aarmarque laaplicaciónúnica del
tipo agravado del párrafo segundo del artículo 282 bis, quedaría única-
mente reservada para aquellos casos en que, junto con la falsedad de los
documentos sociales, se constatan perjuicios para los inversores pero sin
que pueda demostrarse claramente ni la inducción a error derivada del
documento, ni la conexión directa entre la información falsa y perjuicio
patrimonial”, sin nexo de causalidad.
La consumación en el tipo básico no se exige como la causación de un
perjuicio patrimonial que no se protege en el tipo básico del art. 282 bis
sinoqueloqueserequiereesquesefalseelainformaciónconeln de
obtener inversores. Se consuma con independencia de que se consigan
esos inversores, sólo con el falseamiento de la información y precisa-
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menteporestacircunstanciaalejaestaguradelaórbitadelosverda-
deros delitos patrimoniales como la “estafa” para acercarla a la de otros,
como el contemplado en el art. 290. Es decir, el delito queda consumado
conlasimplefalsedaddelainformacióneconómiconancieraaunque
no se produzca un perjuicio económico a los inversores, depositantes o
adquirenteseinclusocuandoseproduzcanbenecios
En el art. 282 bis se protege prioritariamente el correcto funciona-
miento del mercado, aunque de alguna manera asimismo, sobre todo a
través de los tipos agravados, los intereses particulares de los ahorrado-
res, en forma parecida al regulado en el art. 264a StGB (estafa de inver-
sores alemana) y también introduce este tipo penal para la protección de
los inversores que operen en los mercados de valores, sin embargo como
ha explicado un sector doctrinal, la redacción del artículo parece super-
ponerse con la del art. 290 . Además prevé, en exceso, una pena mayor
para un hecho sustancialmente igual al de dicho artículo y cuando ade-
más el art. 290 cuenta con un elemento de aptitud. Sobre la llamada “es-
tafa de inversores” sería conveniente que el legislador considerara otros
modelos del Derecho europeo en esta materia (por ejemplo, el artículo
el citado art. 264a StGB), para evitar superposiciones con el artículo 290
y con el delito de estafa en el caso de que se perjudique realmente a un
inversor por esos medios (hipótesis que está prevista en el artículo 282
bis, como agravación en el párrafo 2º.).
Entendemos que el legislador para dotar de autonomía propia al nue-
vo tipo delictivo del reiterado art. 282 bis, lo ha centrado en el hecho de
quesellevea cabocon elnde obtenerlacesión voluntariade activos
patrimoniales por parte de sus posibles víctimas. Es lo que permitiría en-
contrarle sentido, al ubicar en su ámbito no solo “falsedades inidóneas”
para provocar perjuicios, o aquellas que siendo idóneas, hubiesen sido
erróneamente consideradas. Lo que las distanciaría del tipo del art. 290,
pero que podrían castigarse a través de aquél.
Así fundamentalmente, para distinguir la falsedad del artículo 290
de las falsedades documentales de los artículos 390 y ss, se ha venido a
señalar que las falsedades protegen la autenticidad del documento, en
el artículo 290 se protege la veracidad del mismo, es decir, que el mis-
modocumentoofrezcaunaimageneldelaempresaParaelsupuesto
de estafa de inversiones, el falseamiento de los documentos consistirá
precisamente en eso, alterar la imagen de la sociedad de modo que la
información de la sociedad emisora de valores ofrecida por el folleto no
sea la que espera el inversor para formar su decisión sobre si invertir o
noeneseinstrumentonancieroquesequierecolocar
Respecto a los tipos agravados, resulta evidente que desde un punto
estrictamente técnico, convendría reformarlos para solventar los inne-
293
DILB
gables problemas de proporcionalidad que plantean, especialmente el
tipo hiperagravado del párrafo 2º inciso dos, referido a la producción
de un daño de notoria gravedad, no sólo porque castigue a su autor con
la pena que tiene un límite mínimo de un año, notablemente inferior a
la que el evidentemente menos grave, tipo que castiga la producción de
cualquier perjuicio con independencia de la cuantía , cuando prevé para
el suyo (2 años y 6 meses), sino que también porque establece para su
realización una pena dotada de idéntica extensión a la que se prevé para
las estafas que generen perjuicios de especial gravedad contemplado en
el artículo 250, a nuestro juicio resulta todo un punto extraño, ya que,
incluso si se mantiene que ambos tipos agravados castigan lesiones pa-
trimoniales iguales o similares, no siendo este nuestro caso, se nos hace
difícil de entender cómo los dos pueden hacerlo con la misma pena, pese
a ser evidente que cuando hablamos del tipo agravado del artículo 282
bis, estaremos ante una lesión que procederá de una conducta dotada
de un desvalor de acción netamente superior a aquella que contempla y
castigaelcitadodelitotradicionalloquesindudadeberíareejarseen
su mayor sanción.
En realidad, para que la producción de un prejuicio patrimonial pue-
da dar lugar a cualquiera de las agravaciones del delito de fraude de in-
versores, éste tendrá que ser consecuencia de que el autor de su falsedad
típica consiga con la misma que algún tercero entregue y arriesgue su
patrimonio y que sea, precisamente, dicha actuación de la víctima y no
otralaquellegueagenerarlamermapatrimonialnalmenteproducida
Con la introducción en la Reforma CP 2015 del tipo de estafa hipera-
gravada del art. 250.2 “cuandoelvalordeladefraudaciónsuperelos
euros”, habrá que reinterpretar y esperar a que marque la jurisprudencia
las diferencias entre la notoria gravedad y el tipo hiperagravado. Aun-
que quizá la cantidad se acerca al tipo de estafas de inversiones que se
puedenproducirenlosmercadosnancieros
Al hilo de la mejor doctrina debería separarse en el artículo 282 bis
laestafadeinversionesylaestafadecréditoespecicandocadatipode
estafa.
Respecto a la responsabilidad penal de los partícipes y cooperadores
necesarios como son los auditores, contables , emisores, personas nom-
bradas por la CNMV para negociar la emisión y con poder para emitir
los valores, así como cualquiera con una participación sin la cual, el de-
lito no se habría producido, respecto a estos extranei, somos partidarios
de que o bien a través de unas Disposiciones Comunes al Capítulo o de
alguna otra manera sean castigados taxativamente con multas e inhabi-
litación especial profesional.
294
LU
Respecto a la penalidad, si bien no somos partidarios de un aumento
de las penas de prisión en general en este tipo de delitos socioeconómi-
cos, sÍ que nos parece adecuado el aumento de las multas a las personas
físicas o jurídicas, el embargo y decomiso de sus bienes obtenidos con
la realización de este delito y la máxima extensión de inhabilitación es-
pecialprofesionaloindustrialparaoperarenelmercadonancieroy
realizar actividades relacionadas con el delito cometido en este ámbito.
2. El modelo italiano en el fraude de inversores
Elartículoitaliano bisdel Tratadode Intermediaciónnanciera
(en adelante TUF), objeto de comentario ha servido de precedente en la
Reforma 2010 CP español, que introdujo el art. 282 bis. El estudio que
llevamos a cabo se centra en varios artículos precedentes en el código
civil (arts. 2621-2623) italiano, donde se regulaba la estafa de inversiones,
antesde llegar especícamentealDecreto Legislativo n defebrero
de 1998, que dio origen al 173 bis del TUF.
En la disposición previgente a la norma en vigor (art. 173 bis T.U.F.)
se discutía (vgr. C.c 2621 ap. 1º) la introducción o no en el folleto de la
noción de “comunicación social”. Así se decía entonces que la jurispru-
denciaentornoaldebateinterpretativoarmabaqueelfolletoasumía
relevancia externa, en cuanto que estaba destinada a la publicación, y
constituía la típica comunicación social, fuere por su contenido, fuere
porsunalidaddirigidaalosposiblessuscriptoresAsípueslafalsedad
(de la información contenida en el folleto) integraba el delito previsto en
el art. 2621 nº 1 C. Civil.
En la regulación legislativa anterior se concluía que “el delito de falsa
comunicación social tenía por objeto el folleto informativo previsto (con-
forme a la legislación a la sazón) en el art. 18 D.L. 8-4-1974, y que existía
a pesar de los controles efectuados por el CONSOB, en los cuales no se
excluía ni el eventual hecho objetivo de la falsedad, ni la veracidad de
los folletos”1.
La norma del C. Civil (art. 2623) presentaba muchos aspectos propios
de la reforma del derecho societario. Y así se distinguía dos clases de de-
lito, una infracción menos grave de “peligro concreto” y una infracción
más grave (con un daño económico a los destinatarios del folleto).
La ley sobre la Tutela del Ahorro ha introducido en el art. 173 bis
T.U.F., el delito de falsedad en el folleto, derogando a su vez el delito de
1 MAZZACUNA N. /AMATI E. Diriopenaledelleconomia. CEDAM. Milano, 2010.
p. 444.
295
DILB
falsedad en el folleto introducido, a su vez en el art. 2623 Código Civil,
con ocasión de la reforma del Derecho penal societario. Dicho artículo
se caracterizaba por unas penas leves, con una doble previsión: mera
infracción y delictiva, según fuese el daño causado.
Ahoralaactualformulaciónsetipicaensedenanciera
El delito de falsedad en el folleto (art. 173 T.U.F.) está ubicado dentro
de los delitos económicos, y está dirigido a los “sujetos emisores de los
productosnancierosconformealamodicacióndelDLn
sobre la Tutela del Ahorro). Además de este delito (similar al nuestro art.
bissetipicalaadquisiciónirregulardeaccionesartTUF2.
Como tal colocación era ilógica y criticada por la doctrina, se ha re-
conducido el “folleto falso” en un Texto Único sobre Intermediación Fi-
nanciera, lo que resulta más sistemático.
Portanto la norma objeto de comentario art bis se reere a
todas las hipotesis de falsedad de la información contenida en los docu-
mentosreferidosalaactividadde lossujetos cualicadosenelámbito
de los mercados regulados, y en general en el ámbito de la actividad que
desarrollanlosinversoresahorradoresEnnunadisciplinanormativa
pues en la que lasedae materiae nohabríapodido serotraqueunicarlo
en un Texto Único en Materia de Intermediación Financiera.
2.1. Interés tutelado
El interés tutelado en el previgente art. 2623 C. Civil, venía gene-
ralmenteidenticado enel patrimoniodelos singularesinversoresEs
decir, las dos hipótesis del delito eran por un lado la tutela de la trans-
parenciainformativanancieraencasodeinfracciónyporotrolapro-
tección del patrimonio de los inversores, para el delito (más grave en su
penalidad).
Por el contrario, la introducción de la hipótesis del art. 173 bis D. leg.
nº 58 del 1998, operada por la protección del ahorro, obvia, cualquier
referenciaal daño patrimonialloque hace redenirelbien jurídico
protegido3.
El objeto jurídico del delito del art. 173 bis se considera que es la pro-
tección del patrimonio de los inversores. En cambio, en el art. 2623 del
2 SEMINARA. S op.cit. FalsoinprospeoinAAVVinnuevodiriopenaledellasocie-
ta, pp. 201 y ss.
3 MAZZACUNA N. /AMATI E. op.cit. (Diriopenaledelleconomia), 2010. p. 448.
296
LU
Código Civil, no podía ser el patrimonio de los inversores, sino la propia
transparencia de la información societaria4.
Elinteréstuteladoes lacorrectainformaciónacercadel mercado-
nanciero, de modo que la elección de los inversores sea adoptada sobre
la base de datos ciertos.
Eldelitodefolletofalsofalsoinprospeosurgeensuconguración
actualconelndesalvaguardarlatransparenciadelainformaciónso-
cietaria y asegurar a los inversores una calidad en la información necesa-
riaparaadoptardecisionesinformadassobrelosproductos nancieros
como bien colectivo5.
Esta conguración de los intereses tutelados coloca la norma en
cuestión en el ámbito de garantizar el correcto funcionamiento de los
mercados, puesto que procura como objetivo minimizar la “asimetría de
información entre los sujetos” (emisores, intermediarios e inversores) que
operanenelámbitodelaactividadnancierayenconcretodelaoferta
públicareferida alos productos nancierosEn estecontextolanorma
procura un reforzamiento de los intereses generales, de los inversores
yla propía transparencia e imparcialidad de los “operadores” que traba-
jen por los intereses de los inversores. Es este el interés que se debe tener
en cuenta a la hora de legislar sobre los mercados y los instrumentos
nancierosespecialmente en tiempos derecurrentesescándalos que
perjudican a los inversores y/o ahorradores, y que dañan la credibili-
dad, y el funcionamiento ordenado de los mercados. En esta dirección
se mueve el “tipo penal” que la reforma de 2005 ha reconducido a nive-
les de credibilidad, en relación con la importancia del interés protegido.
Esto es, de hecho se comprende el interés del legislador de la reforma en
mantenerlanecesidaddel doloespecícoquetodavíase caracteriza
porunaconnotaciónnalistadetipoprivado
El inversor que destina su ahorro en productos nancieros tiene
obviamente la espectativa de recuperar en un tiempo mas o menos largo
4 MALAVASI M. (I nuovi reati societari), 2008, p. 56. También PISTORELLI.
LRisparmiosui prospei CONSOBdecisivoil danno Guida. (dir ). 2002, n. 16,
p. 58. En la misma línea AMBROSETTI E.M/MEZZZETI E. y RONEO M.le mani-
pulazione mercato: illecito penale e amministrativo Editores 2013 pp. 250 y 251. Coin-
cidecuandoarma queel bienjurídicotutelado seidentica enelcorrectofun-
cionamiento del mercado, o lo que es lo mismo, la correcta formación del precio
enlosinstrumentosnancieros
5 ZANNOTTI. R. IlnuovodiriopenaledelleconomiaReatisocietariereatiinmateriadi
mercatonanziarioSecondaedizione MilanoGiurèEditorep Tam-
bién BRICCHETTI R. PISTORELLI L. IlfalsoinprospeoritornanelTuf. In Guida al
(dir). 2006, n. 4, pp. 155 y ss.
297
DILB
el capital invertido aunque no desconoce que es una “actividad de ri-
esgoperodebeconarqueentraenunmercadotransparenteíntegro
yeciente Esasíque elobjetivodel instrumentopenalde tuteladebe
ser pues la protección del ahorro, sancionando toda conducta que pue-
da poner en peligro intereses instrumentales al ahorro mismo y que se
traducen en situaciones de riesgo anómalo contrario al buen funciona-
miento del mercado6.
2.2. Sujetos activos
El supuesto de hecho analizado comienza su tenor literal con el tér-
mino “cualquiera” (chiunque) presentándose aparentemente como un
delito común7.
A diferencia de los delitos para los emisores previstos en los arts. 172
yTUFelartbisnoindividualizaunsujetodotadodecuali-
cación como tal, autor típico del delito.
La norma incriminatoria contempla todas las posibilidades de elec-
ciondel ahorromediantela comercializaciondeproductos nancieros
previstas en el título II del T.U.F.
Por cuanto concierne a los folletos referidos a la oferta pública de pro-
ductosnancierosdebeseñalarsequeeltextodelanormativavigentees
fruto de una reciente reelaboración del art. 173 bis realizada a través del
art. 4 aparto 1º letra c del d. Lgs. Nº 51/2007. El texto precedente hacía
referencia a los folletos que se presentaban para solicitar la inversión; sin
embargo, la fórmula vigente utiliza el término oferta pública de produc-
tosnancierosSehanmodicadolosartsyterdelTUF
Laofertaal públicodeproductosnancierosdebeentendersecomo
comunicación dirigidas a personas en cualquier forma y con cualquier
medioque presenta sucienteinformaciónsobre las condicionesdela
oferta y de los productos ofertados y de colocar a los inversores en un
grado de decisión razonable para adquirir o suscribir tales productos.
Como vemos, se trata de una categoría abierta de sujetos de la que
formanparte los emisores de los productos nancieros el oferenteel
intermediarioresponsabledelacolocacióneleventualgaranteyenn
6 PISTORELLILRisparmiosuiprospeiCONSOBdecisivoildannoinGuida al
Dirio 2002, nº 16, p. 58.
7 FOFFANI L. Commento art. 2623 c.c. in Commentario breve alle leggi penali comple-
mentari, Padova, 2003, p. 1826.
298
LU
se prevé cualquier otra persona que haya tenido responsabilidad en el
contenido informativo del documento8.
En resumen, cualquier sujeto que participa en la redacción del folleto
puede devenir sujeto activo del supuesto de hecho; en la práctica, en la
redacción del folleto colaboran sujetos internos y externos que respon-
den en cada caso “autónomamente”.
Enparticular la primera de las conductas tipicadas en el art
bis,la comunicación de datos falsos en los folletos penaliza no tanto a
quien utiliza o se sirve de un folleto falso sino aquellos que realizan un
falsedad en la fase de redacción del documento.
En conclusión, son sujetos activos aquellos que en virtud de la nor-
mativa que disciplina esta materia (ahorradores, inversores de produc-
tosnancierosestánobligadosapresentarelfolletotantodelartel
folleto de cotizaciones art. 113 o el documento previsto en el art. 102 del
T.U.F.9
El art. 173 bis precisa que el delito de falsedad (como hemos anali-
zado al comienzo) en el folleto puede ser cometido por cualquiera. Se
considera como un delito común, “pero solo aparentemente” aunque la
doctrina se muestra proclive a acercarlo a la categoría de delito propio
–en sentido conforme con el derogado art. 174 T.U.F.-. Puesto que la con-
ducta es realizable solo por sujetos encargados de la redacción del folleto
informativo. De hecho, el destinatario puede ser, tanto el representante
legal del emisor, el oferente, el responsable de la inversión, incluso los
potenciales suscriptores del folleto. Entre los que podemos citar al spon-
sor, el garante el síndico, o también aquellos que asumen la responsabi-
lidaddeldocumentonanciero10.
Incluso, puede darse una interpretación extensivae incluir a los socios
fundadores y promotores que en la fase constitutiva de la sociedad “co-
municaban noticias falsas”.
8 MARTINIAFalsoinprospeocommentoinLegislazione penale, 2007, fasc. III,
p. 545. También es interesante el estudio de ZANARDO ALESANDRA, sobre la
“responsabilidad” sobre el folleto (análisis de la corte de casación. 11 junio 2010
nº 14056 in Responsabilita civile 2013, fas a 11 804-810. Interesante esta sentencia,
aunque la suprema corte de la cuestio de la responsabilidad por violación de las
obligaciones en relación a los emisores, la obligación de cumplir el folleto conlas
informaciones contenidas en el mismo. Así la obligación para los responsables del
folleto de resacir los daños como consecuencia de la falsedad del folleto, etc.
9 PALAZZO F., Corsodidiriopenale, Torino, 2006, p. 226.
10 MUSCO E. Diriopenalesocietario. Milano. 2002. p. 382.
299
DILB
Es conveniente añadir que en la esfera de los sujetos responsables re-
sulta ahora ampliado por la introducción del art. 154 bis T.U.F. (art. 14 L.
ndelasuvezmodicadaporelart DLnov por
laguradeldirigentenombradoparalaredaccióndelosdocumentos
contables societarios11.
En la discusión en torno a si estamos en presencia de un delito co-
múno de un delito especíco ladoctrina se decanta por esta última
concepción, ya que el art. 113 T.U.F., individualiza al “emisor”, como el
sujetodestinatariodelapublicacióndelfolletoimplícitamentesereere
asujetoscualicadosSiendoasíqueelfalsofolletopresentadoalaad-
misiónalacotizaciónenlosmercadosreguladosconguralaexistencia
deun delito especíco Igualmente puede concluirse en relación a los
documentos para publicar con ocasión de la oferta pública de adquisi-
ción de acciones o cambio.
En opinión de AMBROSETTI, dada la propia indicación de la dispo-
sicióncualquieraestamosenpresenciadeundelitoespecícopuesto
que los autores del ilícito sólo pueden serlo los sujetos que les compete
lacomunicaciónde lainformaciónnancieradelfolleto Yporotra
parte los sujetos pasivos lo serían los destinatarios del citado folleto12.
Noobstantenoeséstareexión unacuestión pacifícaenladoctri-
na ya que la norma en cuestión utiliza para individualizar a los sujetos
activos el termino “cualquiera” por virtud de la cual la doctrina se ha
convencido que el delito de falso folleto (falsa declaración) debe ser atri-
buido a la categoria de los delitos comunes13.
Al decir que el destinatario de la contravención puede ser cualquiera
que haya tenido relación con los folletos o documentos, aparentemente
se trata pues de un delito común14.
11 MAZZACUNA N. /AMATI E. Dirio penale delleconomia. 2010. p. 450. ROSSI.
Lestensimedellequaliechesoggetivenelnuovodiriopenaledellesocietain
(dir). Pen. Proc. p. 897.
12 AMBROSETTI E.M., MEZZETTI E./RONCO M. Dirio penaledellimpresa. Terza
edizione ZANICHELLI EDITORE 2012. p. 159.
13 ZANNOTTI. R. IlnuovodiriopenaledelleconomiaReatisocietariereatiinmateriadi
mercatonanziarioSecondaedizione MilanoGiurèEditorep Tam-
bién MUSCO E. Diriopenalesocietario, Milano, 1999, p. 383.
14 VELLA F. Comentario TUF Decreto Legislativofebbraio n e successi-
vemodicazioniTomoII arbisAr dlgs gennaio n
G Giappichelli Editore, Torino, 2012. p. 1758. En el mismo sentido GIUNTA, Li-
neamentididiriopenaledelleconomia Torino, 2004, p. 49. También el mismo autor
Lareforma dei reati societaria i blocchidi partenza Prima leura del DLegis
11 aprile 2002, n. 61, in Studium iuris, 2002. p. 842.
300
LU
Efectivamentetodaslas posibles gurasqueintervienenen las ope-
raciones de inversión o de admision de las acciones en los mercados re-
gulados o de oferta pública de adquisición o de intercambio de acciones
estánexpresamentetipicadosenlanormativadereferenciaLosposi-
bles vehículos de la falsedad han sido individualizados por el legislador
enlosfolletos requeridosa losnes desolicitar lainversióndevalores
negociables, la admisión de acciones en los mercados regulados, o bien
en los documentos que debe publicarse con ocasión de la oferta públi-
ca de compra y venta de acciones. El Decreto Legislativo n. 58 de 1998
describe también la modalidad de comunicación al CONSOB, es decir,
el control por parte de la autoridad bursatil, ya que hablamos de so-
ciedadesdegestiónnancieraenlosmercadosreguladosTambiéneste
Decreto Legislativo hablaba de la difusión al publico de los folletos y de
los documentos en cuestión15.
La norma penal del art. 173 bis T.U.F. se integra con la disposición
que el mismo T.U.F. dedica al folleto en el plano extrapenal.
Estasdisposicionescontribuyenaidenticaralossujetosactivosque
participan en la redacción y publicación del folleto.
Así el art. 94 T.U.F. obliga a aquellos que intentan efectuar una oferta
alpúblico delosinstrumentos nancierosdepublicar previamenteun
folleto. La norma afecta incluso a los sujetos emisores extraños que in-
tentanefectuarenItalia unaofertaalpúblicodeinstrumentosnancie-
ros, arts. 98 y 98 bis T.U.F. Análogas disposiciones en cuanto concierne a
los folletos que se presentan para la admisión a cotización en los merca-
dos regulados (arts. 113 y ss. T.U.F.)16.
Los sujetos activos serían aquellos que en virtud de la normativa que
disciplina a los inversores y/o ahorradores y los emisores de instrumen-
tosnancierostienenobligacióndepresentarelfolletoarty
por ejemplo los administradores de una sociedad que intenta ofrecer al
público un folleto de cotización o documentos (art. 102 – Decreto legisla-
tivo n. 58, 1998) por los que se propone una oferta pública de acciones.
También entrarían en la categoría de sujetos activos los fundadores
y promotores que presentan información falsa. Existe una clara descor-
dinación legislativa entre lo previsto en el Código Civil (art. 2623); y lo
dispuesto en el delito penalizado, en el art. 174-bis Decreto Legislativo
15 SEMINARA. SLatutelapenaledelmercatonanziario in PEDRAZZI, ALESSANDRI,
FOFFANI, SEMINARA E SPAGNOLO. Manualedidiriopenale dellimpresa Bo-
logna, 2ª Edit. 2000. p. 514.
16 SGUBBI F. / FONDAROLI D. /TRIPODI AF. Diriopenale delmercato nanziario.
Seconda Edizione. CEDAM 2013. p. 282.
301
DILB
24 de febrero 1998. Esta descordinación en cuanto a las circunstancias
contempladas en el supuesto de hecho; falsa desinformación, contabili-
dad falsa, y los sujetos activos fue reformulada por la Ley 262/2005 que
posibilita además la responsabilidad en el “falso folleto” a las personas
jurídicasDe hecholanuevaconguraciónha afectadoala estructura
del delito (en el sentido que el delito previsto en el art. 173 bis es sustan-
cialmentediferentedelosdelitosquegurabanenelderogadoart
C.C., lo que falta es la disposicion expresa de la sanción administrativa
para el nuevo art. 174 bis).
Esinteresantedestacarquelagura delfalso folletoahora tipi-
cadoenel artbisesunanormamás especicaqueeldelitosocie-
tario. De suerte, que aquella disposición regula en concreto la materia
concernientea losdelitos nancierosDehecho elnuevotexto intenta
colmar una laguna del anterior art. 2623, Código Civil, y en el previgente
sistema de los delitos societarios del Código Civil de 1942. De modo y
manera que en la falsedad del folleto, cuando se hablaba de falsedad en
la información (antes del vigente art. 173 bis) se utilizaba por analogía el
concepto de “otras comunicaciones sociales” contenida en el art. 2621, en
virtud de una interpretación extensiva.
Respectoalaguramásgraveladelictivaalgúnsectordoctrinalse
expresabaentérminosdedelitoespecícorecurriendoaporunlado
lainterpretacióntextualporotroalarelaciónalDLegynalmenteal
criterio sistemático17.
En suma, es así, que en cuanto a los sujetos responsables no se les dá
unasindicaciones especícas acerca delaindividualizaciónde quienes
son esos sujetos, aunque estarían incluidos aquellos que han efectuado
falsas informaciones en los folletos o que incluso han ocultado datos o
noticias. En relación a lo dispuesto en el Decreto Legislativo 61/2002, los
sujetos responsables están individualizados como los autores de la con-
ducta punitiva correspondiente a su función como administrador de la
sociedadloqueleposibilitaconunacualicaciónenelejerciciodelaac-
tividad típica o funciones correspondientes a su cargo. Incluso la respon-
sabilidad penal se amplía a aquellos que aunque no sean administradores
dederecho ejerciten de modo continuado y signicativolas funciones
típicas que se le presumen a un administrador de derecho. En este punto
17 SEMINARASopcitFalso inprospeo inAllesandrioIl nuevodiriopenale
p. 214.
302
LU
interpretativo podríamos incluir aquellos que legalmente se encargan de
los órganos de vigilancia en la administración de la sociedad.
En otro orden de cosas en relación al sujeto pasivo de la norma pena-
lizadora se entiende que lo son los titulares de los bienes que constitu-
ye el objeto jurídico tutelado. Por tanto, no lo es cualquier persona que
eventualmente sufra un daño por el delito sino sólo el titular del bien
protegido por la norma y aquellos que sufran la ofensa o daño por la
existencia del delito.
Así las cosas por cuanto concierne a la falsedad en el folleto, el
artbisidenticaalsujetopasivoenlosdestinatariosdelfolletopero
esto que puede ser válido desde un punto de vista meramente literal,
necesita tener en cuenta el interés jurídico tutelado por la norma misma.
Asícomoen elanterior art CCse identicabaen elbien jurí-
dico “patrimonio de los inversores”, en el art. 173 bis en vigor parece
concentrarse sobre bienes de un ámbito o espectro más amplio de natu-
raleza sustancialmente pública, como son la transparencia y funcionali-
dad de los mercados.
La disciplina prevista en el art. 100 T.U.F. referida a los casos de
inaplicabilidad de las obligaciones informativas y las categorías abiertas
por la normativa MIFID hacen posible la individualización exacta del
posible sujeto pasivo del falso folleto o bien de inversores no profesio-
nales o de empresas medianas que han sido engañados en virtud de la
comunicación de las falsas informaciones o de la ocultación de datos y
noticias.
2.3. Conducta típica
Analógicamente a lo previsto en los artículos 261 y 262, así como en
el previgente art. 2623 del C. Civil, también el art. 173 bis T.U.F. describe
dos modalidades alternativas de conducta: la comunicación de la falsa
información y la ocultación de datos o noticias relevantes.
La primera conducta sancionada con la comunicación de las falsas
informacionesconguraunahipótesisdefalsedadideológicaendocu-
mento privado. No se reproduce la expresión de “hechos materiales” que
no corresponden con la verdad, contenida en los previgentes arts. 2621 y
2622 C. Civil. La nueva fórmula expresiva representa una extensión ma-
yor de la tutela en caso de falsedad del folleto. Tal lectura vendría avala-
da por la circunstancia, según la cual, la relevancia de la información, no
debe venir solo representada, por la situación económica, patrimonial o
nancieradelasociedadsinoporlasfalsascomunicacionessociales
que pueden sustanciarse en datos o noticias, incluso de carácter históri-
303
DILB
co, que contienen indicaciones sobre los resultados alcanzados, y sobre
la evolución de la actividad del emisor18.
Es interesante constatar, que el criterio seguido por el legislador ita-
liano de la última reforma de 2007, sigue el criterio “de la verdad legal”.
Aunqueellosigniquequenosepenalizalasinformacionesreferidasa
lasvaloracionesestimadasenlaofertadeproductosnancierosqueno
superen el 10% de lo estimado. Esto se traduce en un formal reconoci-
miento al “canon de la razonabilidad”19.
Otrosde los aspectos a resaltar eneltextodelmodicado art
bis T.U.F. en relación a la ocultación de datos o noticias, aquella debe
concretarse en una información parcial, y en la “ausencia intencionada”,
de la incorporación al documento de elementos relevantes que inducen
al engaño a los inversores, o desvían las preferencias de los ahorradores.
En particular, asume relevancia en el caso que nos ocupa, la propia falta
de “actualización del folleto” o la falta de incorporación de información
sustancialexigidaporlanormativanancieraenelcursodeoperacio-
nes de solicitud de inversión, o de (la oferta al público de productos
nancierosuofertapúblicadeadquisiciónocambio20.
Finalmente, no se exige que el sujeto pasivo del delito padezca un
“error”, sino que la conducta en concreto fuese idónea para hacerle caer
en el citado error. En otros términos, se requiere que la falsedad sea tan
evidentequepuedeinuirensudeterminación
El art. 173 T.U.F. individualiza como conducta penalmente relevante,
la “comunicación de las falsas informaciones” o la ocultación de datos o
noticias en modo idóneo para inducir a error a los destinatarios de la co-
municación distinguiendo una hipótesis comisiva (activa) y por otra por
omisión, cada una de los cuales es por sí sola idónea para integrar el su-
puesto de hecho. Es así que dicha locución recuerda a la utilizada (para
los delitos societarios) para las “falsas comunicaciones sociales de los
arts. 2621 y 2622 Código Civil; pero no contempla expresiones como que
“concurre una alteración sensible de la situación económica patrimonial
18 CERQUA D. Art. 173 bis D. Leg. 24 febbraio 1998, nº 58, in LANZI e CADOPPI I
reali societari.Padova, 2007, p. 68. También ZANNOTTI. Ilnuovodirio penaledell
economíaReatisocietariereatiinmateriadimercatonanziarioGiureMilano
2008. p. 388.
19 MUSCO E. I nuovi reati societariGiureMilanoptambiénMAZZACU-
VA N/AMATI E. op. cit. (Diriopenaledelleconomía). 2010. p. 456.
20 CERQUA D. op. cit., (ArtbisDLegfebbraion), in p. 69. También
NAPOLEONI, op.cit “art. 2623 Código Civil” in AAVV Codice commentato delle
nuove societá a cura di BONFANTE. Milano, 2004, p. 1734.
304
LU
onancierodelasociedadynousaalaexpresiónhechosmateriales
que no respondan a la verdad, por el contrario el objeto de valoración es
simplemente “falsas informaciones”21.
El legislador ha optado por la formulación autónoma del hecho puni-
ble. Ha abandonado el criterio técnico de reenvío a otras normas. En la
hipótesisquesepenalizanosreferimosespecícamentealosfolletosde
emisión necesarios en la solicitud o admisión de valores negociables en
los mercados regulados y también a los documentos que se publican con
ocasión de la oferta de acciones22.
El hecho punible consiste en la comunicación de información falsa o
en la ocultación de datos o noticias en modo idóneo para inducir a error
a los destinatarios de los documentos o de los folletos. Como ocurre para
las comunicaciones sociales falsas (en el delito societario). Aquí el legi-
slador describe dos modalidades alternativas de conducta. Aunque en
ambos casos debe tratarse de comportamientos idóneos para engañar.
En la hipotesis de la ocultación podía entenderse la citada falsa co-
municación en circunstancias tales como las que proceden en las ope-
raciones de solicitar la inversión, y en la omisión de datos previstos en
la normativa referida al CONSOB e incluso datos no conocidos en el
momento de la publicación del folleto; así como la falta de actualización
deesteúltimoantelaconcurrenciadehechosnuevosquepuedaninuir
enlavaloracióndelproductonancieroobjetodelainversión
Sinembargoellegisladornollegaaespecicar elobjetodelainfor-
maciónpenalmentetuteladaestaúltimasólopuededenirse conrefe-
rencia a la normativa extrapenal a la que nos tenemos que remitir. En la
perspectiva de la norma penalizadora la citada información hace refe-
renciaalosdatos ynoticias relevantesa nquelosinversorespuedan
conseguir un criterio fundado sobre la situación patrimonial, económica
ynancieraysobrelaevolucióndelaactividaddelaemisión
Lo que sí es importante resaltar es que para todas aquellas infraccio-
nes menos graves de la información falsa o de la ocultación de datos y
21 MALAVASI M. op.cit. (I nuovi reati societari).2008, p. 59. También SANTORIELLO.
Ilnuovodiriopenaledellesocieta Torino 2003. p. 112; También CERQUA op.cit. (El
art. 173 bis T.U.F.) 2002, p. 58. También SANTORIELLOIlnuovodiriopenaledelle
societa, Torino 2003. pp. 112-113 y SEMINARA op. cit. (False comunicazioni sociali,
falsoinprospeo) 2002. p. 208.
22 ZANNOTTI. R. IlnuovodiriopenaledelleconomiaReatisocietariereatiinmateriadi
mercatonanziarioSecondaedizioneMilanoGiurèEditoreppy
Así también SEMINARA S. op. cit. ( Falsecomunicazionisociali falsoin prospeo),
p. 685.
305
DILB
noticias en materia de inversión o de oferta pública de acciones, que no
sean idoneas para producir engaño, serían remitidas a las sanciones ad-
ministrativas previstas en los articulos 191 y 192 T.U.F.23
El art. 173 bis T.U.F. es taxativo en cuanto al contenido de la infor-
mación a través de la cual se puede incurrir en el delito. Así pues el
delitosecongurasólamenteenla publicaciónfalsa oen laocultación
dedatos onoticiasen los folletosdeoferta alpúblicode productos -
nancieros o bien en la admisión a cotización en los mercados regulados.
Es así que cualquier otra información que afecte a otros documentos o
comunicaciones no integran el delito del art. 173 bis T.U.F. En particular
no son relevantes en el sentido de penalizar la falsedadcontenida en las
comunicaciones al público ex art. 174 T.U.F. o en las comunicaciones al
CONSOB ex art. 115 T.U.F.
La comunicación de información falsa requiere una manifestación
hacia el exterior, en particular hacia el público referido a los inversores
y/o ahorradores24.
Lainformación falsa debe congurarseenbase a la inveracidadde
los documentos mencionados expresamente por la norma, que pueden
contribuir a transmitir información falsa al destinatario del folleto y que
serían básicamente los siguientes:
a) Ocultar los requisitos del folleto (art. 94, p. 2º D.L. 1998) en el caso de
unaofertapúblicaenlacomunicaciondevaloresyproductosnan-
cieros.
b) No cumplir los requisitos del folleto informativo requerido por el
art. 113 DL n. 58 1998, en el caso que los emisores de instrumentos
nancierosseanadmitidosacotizaciónenunmercadoregulado
c) Incurrir en falsedad en relación al documento que se envía al CON-
SOB, deconformidad con los art. 102 y ss DL 1998, con motivo de una
ofertapúblicadecomprayventadeactivosnancieros
Las declaraciones contenidas en el folleto constituyen el objeto mate-
rial de la conducta.
Se ha mantenido la expresión “información” porque la función del
folleto informativo no es sólo la de proveer una información sobre la
23 VELLA F. Comentario TUFDecreto Legislativo febbraio n e successive
modicazioniTomoIIarbisArdlgsgennaionG Giap-
pichelli Editore, Torino, 2012, p. 1760.
24 ZANNOTTI. R. IlnuovodiriopenaledelleconomiaReatisocietariereatiinmateriadi
mercatonanziarioSecondaedizioneMilanoGiurèEditoreppy
También PISTORELLI L. op. cit. (Risparmiosuiprospei. pp. 59 y ss.
306
LU
situaciónpatrimonialeconomicaynanciera delemisor sinotambién
información para los ahorradores-inversores, que puedan formularse
una opinión sobre los valores de emisión. Información que se encuentra
enevidenterelaciónconelcontenidodelosestadosnancierosbalances
de ejercicio). De hecho los “datos contables” son ciertamente necesarios
enlosfolletosyenlosdocumentosquelocomplementanconelnde
ofrecer a los inversores una información necesaria para evaluar la infor-
mación necesaria y para examinar la “información proporcionada”. Si
bien los datos contables son indispensables, es necesario que estos datos
estén actualizados respecto al último balance de ejercicio aprobado. No
es solo una aportación de datos contables, es una actualización perma-
nente de la información con todas las indicaciones sobre la evolución de
laactividadnancieraEsdeciresnecesarioquelainformaciónhagare-
ferencia no sólo al patrimonio de la sociedad, sino también un pronósti-
co sobre las ganancias. No en vano en la descripción de la conducta de la
ocultaciónellegisladorsereerealosdatosoalasnoticiashaciendo
referencia no sólo a la información contable; sino a otros elementos bási-
cosenlainformaciónnanciera
Como hemos visto la primera conducta penalmente relevante en el
art. 173 bis es de naturaleza comisiva (activa) consiste en la comunica-
ción de falsas informaciones en los folletos o en los documentos; así la
falsedadenelfolletoseconguracomoundelitodeformavinculada
Elconceptodeinformaciónesprimordialysusignicadopuedeser
ciertamente amplio y no limitarse simplemente a lo propiamente pre-
scrito en la conducta de la comunicación. Para explicar tal noción, puede
resultar útil analizar el art. 94 apartado 2º del T. U.F. que precisa que el
folleto debe estar redactado de una forma fácilmente analizable y com-
prensible, y contener toda la información que según las caracteristicas
delemisorodelosproductosnancierosofertadosseannecesariosan
que los inversores puedan alcanzar un juicio fundado sobre la situación
patrimonialynacierasobrelosresultadoseconómicosysobrelasper-
spectivas del emisor y de los eventuales garantes.
En suma, parece preferible la solución según la cual, prescindiendo
del caso en que la base de hecho presistente sea falsa, la conducta de
comunicación de las falsas informaciones tiene por objeto el dato que
representa el substrato de la valoración y no la valoración en sí25.
La reforma de 2002, introdujo en la falsa información la ocultación
de datos y noticias Talmodalidad contemplada no se reere sólo a
25 SGUBBI F. Il falso inprospeo in Lenuoveregole del mercatonanziario, Padova,
2009, p. 656.
307
DILB
laomisiónsinotambién através deinformación nancierainsuciente
(partidas contables incompletas) que no proveen al inversor de un cono-
cimiento cabal.
En tal sentido, debe observarse que la actual formulación del delito
requiere la idoneidad en la conducta que no pueda inducir a error a los
destinatarios del folleto. Es decir, que la ocultación de un dato sea rele-
vantealosnesdelaconguracióndeldelitodesuertequelaomisión
de datos representan un elemento relevante en las expectativas de los
ahorradores/inversores a ser informados correctamente.
En relación a la explicación de estos conceptos (ocultación de datos y
noticiasqueincluyenelhechopuniblesongurasdifusasenelsistema
legal, tanto en el art. 2624 del Código Civil, como en el art. 174 bis T.U.F.
Ladisposiciónobjetode examenno especícaenmodo algunoqué
datoso noticiassonrelevantes alosnes de laexistenciadel delito
y aparece pues excesivamente genérica. Es por ello que para evitar el
décitdedeterminaciónconcretayevitarunainoportunaaplicaciónde
la sanción penal, incluso por la simple inobservancia de las obligaciones
de comunicación, debe utilizarse el contenido sucesivo de la norma.26
La actual formulación del supuesto de hecho incriminatorio requiere
el requisito, sometido, al criterio judicial, de la idoneidad de la conducta
para inducir a error a los destinatarios del folleto.
La ocultación de un dato, es relevante, sobre la base de un criterio es-
trictamente funcional, cuando la ausencia o la falta del mismo, represen-
ta un deterioro a las legítimas expectativas de los ahorradores/inversores
de estar correctamente informados.
En orden a la naturaleza de la ocultación, no puede hablarse de con-
ducta meramente omisiva. En efecto, el término ocultar no encuentra
correspondencia con la “omisión”, desde el momento que implica un
comportamiento penal decisivamente más incisivo, debe conceptuarse
por tanto, como una conducta activa, debiendo de considerarse la ocul-
tación como el acto de “colocar obstáculos” en el ejercicio de las obli-
gaciones informativas. Por eso, no facilitar datos contables o la propia
comunicación minuciosa y particularmente farragosa en el folleto puede
inducir al lector a considerarlo “completo” trasladando datos negativos,
que deberían haberse evidenciado.
26 ZANNOTTI R. Ilfalso inprospeoart inInuovireati societaridirioepro-
cesso. Padova 2002. p. 339.
308
LU
De ahí que la ocultación, no es sinónimo de omitir, pero esa traslación
de información debe ser dolosa e idónea para inducir a error27.
En relación a los expuesto debemos reiterar que la conducta sancio-
nada en la norma se puede realizar de dos modos: con la “comunicación
de las falsas informaciones o bien omitiendo datos o noticias relevantes,
peroambasdeben incidirsobrelosdocumentosespecícos tantoenel
folleto mismo, como en los documentos que acompañan al mismo, y for-
man parte integrante del citado folleto”.
Así pues, esta doble referencia elimina la incertidumbre que operaba
bajo la vigencia del derogado art. 174 T.U.F., que penalizaba la “falsedad
de las comunicaciones al CONSOB y a la Banca de Italia”. Y, no se expli-
caba correctamente que tales “términos” fuesen comprensivos para los
folletos y los documentos correspondientes e integrantes del mismo28.
Ademásparaidenticarlosposiblesdatosocontenidodelafalsedad
se exigía que fuesen los documentos requeridos en el “Texto Único”, en
particular y en concreto, los documentos referidos en los arts. 94, 98 ter,
102, 113 bis, que describen el contenido y las normas para la redacción del
folletoAsíel contenidode laobligacióndebeseridenticada haciendo
referenciaalartapartadosegundoTUFmodicadoporelartD
Leg. N. 51 de 2007) el cual prevé que debe contenerse toda la informa-
ciónque según las característicasdelemisor y de losproductosnan-
cierosofertadossonnecesariosanquelosinversorespuedanobtener
unjuiciofundadosobrelasituaciónpatrimonialynancieraysobrelos
resultadosnancierosysobrelasperspectivasdelemisoryloseventuales
garantes. También, el art. 173 bis puede tener por objeto el folleto comple-
toosimplicadoquedebeseralegadoenlacomunicaciónpreceptivaal
CONSOB, para aquellos que intentan efectuar una oferta de acciones, de
fondos convertibles o de acciones en sociedades (SICAV)29.
27 SGUBBI F. Ilfalso inprospeo, 2008, p. 229 y también GIUNTA F. Il nuovo falso in
prospeoinDirioepracticadellesocietándecembreppAsimis-
mo, en relación a la “ocultación de datos, el estudio de AFFERNI GIORGIO. “La
responsabilitadell intermediarios peromessapublicazione del prospeo infor-
mativo” in Danno e responsabilita, 2004 fasc 8-9 pp. 849-851. Al hilo del comentario
de la sta de casación 17 nov de 2003 nº17368, que examina la cuestión de la res-
ponsabilidad por omisión en la información, la publicación del folleto y responsa-
bilidad de los agentes intermediarios.
28 MAZZACUNA N. /AMATI E. Diriopenaledelleconomia. Milano, 2010. p. 451;
también ROMOLOTTI, la leggeper la tuteladel risparmio ela responsabilita direa
derivante da reaot ex D.leg nº231/2001 in soc nº102007 p. 1238.
29 MAZZACUNA N. /AMATI E. Diriopenaledelleconomia Milano, 2010. p. 452
309
DILB
Ennelartbissancionatantolafalsedaddelfolletoquedebe
ser “publicado” para el emisor, como las informaciones documentales
presentadas en su caso al CONSOB, respecto a los folletos de socieda-
des cotizadas (art. 113 bis T.U.F.) no olvidemos que el folleto debe ser
redactado siguiendo las indicaciones del reglamento de la autoridad y
vigilanciadelosmercadosnancieros
La conducta consiste reiteramosen la comunicación y/o publicación
de lo que se debe indicar en los folletos y que resulta que dicha informa-
ción no resulta la verdad. La norma usa la expresión “informaciones”,
setratadeunaguramuchomásampliaquecomprendenosolamente
el enunciado de los hechos; sino incluso datos, circunstancias o noticias.
Para explicar tal noción se puede recurrir al art. 94 apartado 2 del T.U.F.
quehemosreferido más arriba donde arma que el folleto contiene
de una forma fácil y comprensible toda la información que según las
característicasdelemisordelosproductosnancierosofertadossonne-
cesarios para que los inversores puedan obtener un juicio fundado sobre
lasituaciónpatrimonialynancieraasícomodelosresultadoseconómi-
cos y sobre la prospección del emisor o de los eventuales garantes. El
folleto contiene además una nota resumida que expresa los riesgos y las
características esenciales de la oferta.
La conducta puede ser (como hemos descrito) “activa” en la forma
de presentar la publicación de una falsa información, o bien puede ser
“omisiva” en cuanto oculta datos o noticias. Se ha dicho que la infor-
mación es falsa cuando no corresponde a la verdad; pero en la materia
nancieranoesfácilindividualizarlafalsedadenrelaciónalosconstan-
tesujos deinformación quecontienenlos folletospublicadosYaque
mucha de esta información es meramente descriptiva, y debe valorarse a
tenor de lo que disponga los pertinentes órganos de control30.
En la norma que comentamos se hace hincapié en que la información
falsa debe ser idónea para engañar e inducir a error. En el Decreto Le-
gislativo precisamente se reitera en que la idoneidad para engañar debe
serunmododerealizacióndelaconductasucienteparalosdestinata-
riosdelfolletoAunquenosetipifícayexplicaelconceptodesuencia
o importancia de lo falso para ser idóneo. Además es necesaria la prueba
de la intención del engaño para los citados destinatarios.
30 CICCIA ANTONIO. L nuovoreatisocietarie nanziariRischi penaliper ilmanage-
mentdellesocietá quotatee nonTestoaggiornato allaL dicembre Tuteladel
risparmio). II edizione. Sistema Editoriale SE. Grupo Editoriale Esselibri-Simone.
Nappoli 2006. pp. 56 y 57.
310
LU
La conducta tiene que ser idónea para inducir a error a los destina-
tarios del folleto, de modo que constituye un requisito esencial en la pe-
nalización31.
IdénticaexpresiónguraenlosartsdelCódigoCivilyen
el art. 174 bis T.U.F. y otros32.
Laidoneidadsignicapeligroconcretosignicaqueeljuezdebe
aceptar si la falsa comunicación o publicación o la ocultación ha tenido
lanalidaddeengañaraldestinatarioinversorLaidoneidadperjudica
la elección de los ahorradores y/o inversores. En otras palabras, para
citar literalmente lo que dice el art. 94 T.U.F. la idoneidad de la falsedad/
ocultación impide la formación en el inversor de un juicio fundado sobre
lasituación patrimonial y nancierasobrelosresultados económicos
y sobre la perspectiva de los emisores acerca de la realidad informativa
sobrelosproductosnancieros33.
De hecho la “idoneidad”para inducir a error presupone un mode-
lo de ahorrador-inversor destinatario del folleto que no solamente lee,
comprende y sabe valorar el folleto y las informaciones que están conte-
nidas sino que presupone un modelo de ahorrador-inversor que exami-
na la información con un juicio fundado en torno a la comprensión del
citado folleto. Aunque se critica en la doctrina italiana que este modelo
de ahorrador-inversor es inexistente en la práctica34.
Es así, que la idoneidad será valorada como la capacidad de inducir
aerroraunlectormedioynoinduciraerroraunacategoriaespecíca
de ahorradores.
Con tal interpretación, el requisito de la idoneidad se racionaliza. La
penalización supone la infracción de la tutela del bien jurídico protegi-
dotransparienciaycorrecta informaciónde losproductosnancieros
La intención debe ser relacionada con el engaño de los destinatarios del
folleto. Por tanto lo son potenciales inversores interesados en los instru-
mentosnancierosobjetodelaoferta35.
31 Falsedad en las relaciones o en las comunicaciones de la sociedad
32 Por ejemplo en la Ley 206/2005 en materia de publicidad engañosa.
33 SGUBBI F. / FONDAROLI D. /TRIPODI AF. Diriopenale delmercato nanziario.
Seconda Edizione. CEDAM 2013. p. 288.
34 SGUBBI F. / FONDAROLI D. /TRIPODI AF. Diriopenale delmercato nanziario
Seconda Edizione. CEDAM 2013, p. 289.
35 En este sentido traemos a colaciónlasentencia de la Cassazione de oobre
2000: sobre balances de la Fiat, juzgado conforme al viejo texto del art. 2621 del
CódigoCivilquearmabaquetodainformaciónfalsa oocultadainclusomargi-
nal ofende al bien jurídico de la correcta información porque perjudica el activo
311
DILB
Una primera línea interpretativa, sugiere calibrar el requisito de la
idoneidad en relación a las características de los singulares destinatarios
del proyecto falso, considerados hic e nunc, así resulta resaltada la valo-
ración del peligro concreto en torno a la cual gira el supuesto de hecho.
Según tal orientación, el caracter decisivo de la conducta debe ser valora-
do en concreto, o bien sea por las características del engaño perpetrado,
sea limitándose a ocultar datos que deberían haber sido revelados a la
luz de las características personales de los destinatarios36.
Por el contrario, hay una tesis sostenida en la doctrina que opina de
forma contraria según la cual, la falsedad en el folleto, previsto en el
art. 173 bis del T.U.F. asume la forma de “delito de peligro abstracto”,
donde en este último está implicito en la misma conducta y no forma
parte de la estructura del supuesto del delito37.
En realidad para valorar la valoración del peligro se debe examinar
el hecho que frente a una misma información, los datos pueden ser com-
pletamente diversos, dependiendo de las personales características de
cada singular ahorrador-inversor. La llave de la cuestión reside por tan-
toenlaguradelinversoryenlavaloraciónquesetengadesuconoci-
mientodeladinámicadelmercadonanciero
Enconclusiónparecepreferiblelaadopcióndeunaguraabstracta
del destinatario, o sea un lector medio sobre la cual se tiene que mode-
lar el requisito de la idoneidad que el juez utilizará como parámetro de
referencia38.
2.4. Elemento subjetivo
El art. 173 bis en relación al elemento subjetivo, se distancia de la pre-
cedente disposición (art. 2623 CC), caracterizándose por el no necesario
conocimiento de la falsedad. En el art. 2623 la referencia al conocimiento
conocimientodelosdestinatariosentornoalosproductosnancierospublicada
in Cass. Pen. 2001, 2494)
36 PISTORELLILRisparmiosui prospeiCONSOBdecisivoildanno”, in Guida
alDirio, 2002, n. 16.Pág 59. También MONTICELLI L., Abrogazioni in I nuovi reati
societari. Commentario al d. lgs. 11 aprile 2002, n. 62, Milano, 2002, pp. 42 y ss.
37 SGUBBI F., Ilfalsoinprospeoindiriopenaledelmercatonanziario Padova, 2008,
pp. 230-231. GIUNTA FIlnuovofalsoinprospeoindirioepraticadellesocietá
n. 22, dicembre, 2007, p. 40. Y también ANTOLISEI F. Manualedidiriopenaleleggi
complementari i reati societari, bancari, di lavoro e previdenza, Milano, 1999, p. 137.
38 GIUNTA F. Lineamentididiriopenaledelleconomia. Torino, 2004, p. 234. y ZANN-
NOTTI R. opcitilnuovodirriopenaledelleconomina 2008) pp. 389 y 390.
312
LU
de la falsedad, tenía la clara intención de eliminar la duda de la punibi-
lidad a título de culpa en la infracción del apartado 1º.
Laexclusión del errorsepone de maniesto puestoqueel conoci-
miento del hecho típico que expresamente supone la comunicacion de
las falsas informaciones, es componente estructural del “dolo” y por
consecuencia se excluye el error en la falsedad del folleto.
La norma está construida sobre la fundamentación del dolo inten-
cionaldoloespecícorepresentadoporelhechotípicocometidoconla
intención de engañar a los destinatarios del folleto con la intención de
conseguirunbenecioinjustoparasíoparaotros
La propuesta de intencionalidad de la acción excluye, penalmente la
relevancia e intervención que pudiera tener el “dolo eventual” en la con-
ducta típica que tratamos: el requisito explícito impone de hecho, que
el sujeto activo haya comunicado la falsa comunicación o bien ocultado
datos y noticias intencionalmente, y no se ha limitado a reparar el riesgo
quetalesdatoscomunicadosnofuesenvericados39.
Por lo tanto, el sujeto activo debe conocer la veracidad de la infor-
mación “oculta” o la falta de juicio que expresa, teniendo con la “comu-
nicación o la ocultación“ conocimiento de la potencialidad del engaño
perpetradodirigiendosuconductaenbeneciopropioEsportantode-
cisivo el dato de la intención de engañar, la plena certeza de la idoneidad
del engaño. De hecho, la conducta se caracteriza siempre porque implica
una voluntad de engañar sin género de dudas40.
No obstante, parte de la doctrina, critica la construcción del elemento
subjetivo en términos tan rigurosos que hacen difícil la concreta aplica-
ción del supuesto de hecho, inadmisible en consideración a la objetiva
idoneidad lesiva de la conducta y respecto al “bien jurídico”; el correcto
funcionamientodelmercadonanciero
Desde el punto de vista subjetivo, (como vemos) el delito de falsedad
en el folleto requiere de la “intención” de conseguir para sí o para otro
39 SGUBBI FIlfalsoinprospeoindiriopenaledelmercatonanziario Padova, 2008,
p. 233. Este autor explica que la hipótesis de los consultores externos que colabo-
ran en la redacción del proyecto (que son sujetos activos) puede suceder que estos
puedan tener la duda pero no la certeza de la falsedad o de la ocultación. En tal
casoladudanopuedesersucienteparalaimputacióndelaresponsabilidad
tiene que concurrir que el agente (en este caso el consultor externo) obra teniendo
encuenta el engañohacia los destinatarioscomoobjeto nalístico dela propia
conducta.
40 MARTINIA Falsoinprospeocommento in Legislazione penale, 2007, fasc. 3,
p. 557.
313
DILB
unbenecio injusto doloespecícoOcurrepues que la idoneidad
en concreto de la conducta a conseguir es la intención, y por tanto lo
que caracteriza la existencia del delito. El “provecho” puede ser para sí
o para otros, y puede corresponder tanto al sujeto activo, como a otras
personas físicas o jurídicas. Por ejemplo en una operación societaria en el
que se ha reconocido un folleto falso puede derivar un provecho al autor
(redactor) del folleto falso, también a la sociedad, para cuyos intereses
trabajan, incluso a los sujetos que tienen “participaciones” en esta socie-
dad. De hecho, existe el dolo intencional desde el momento que la nor-
ma (173 bis T.U.F.) requiere la “intención de engañar a los destinatarios
del folleto. Se trata de un “dolo genérico” caracterizado por una mayor
intensidadcuyaapariciónexcluyelaconguracióndeldoloeventual41.
Se exige por tanto la intención de engañar a los destinatarios de la
comunicación. Un dolo intencional.
El elemento de la intencionalidadestá caracterizado (insistímos una
vez más) por un “dolo genérico”, que consiste en la conciencia y volun-
tad falsa que se caracteriza por la idoneidad de la misma de inducir a
error (información falsa, o que oculta datos o noticias de tal forma que
pueda causarles error). Este requisito es apropiado, considerando la ten-
dencia de la jurisprudencia en materia económica a privilegiar interpre-
taciones formalistas para evitar las reconstrucciones fundadas sobre el
peligro abstracto.
Ennsepreveelaintencionalidaddelengañoconelndeeliminar
laconguración deldolo eventualsiempreque tratemossobre delitos
económicos.
Eldelitoesundoloespecíco conlaintencióndeconseguir parasí
o para otros un provecho injusto). El dolo intencional se presenta con la
intención de engañar a los destinatarios del folleto. La previsión del dolo
intencional quiere corregir cualquier iniciativa judicial anómala que
pueda penalizar o condenar la realización de conductas en base al mero
dolo eventual. Previsto el requisito explícito de la intención de engañar
se debe aceptar que el sujeto activo comunique la falsa informacion o
bien oculte datos o noticias intencionalmente.
41 MALAVASI M.op. cit. (I nuovi reati societari). 2008, pp. 62-63. MUSCO E.I nuovi
reati societari. Milano. 2007. p. 137. También SEMINARA S. op. cit. (partipazioni so-
cialifalsoinprospeop. 214 y PISTORELLI. op. cit. Risparmiosuiprospei
p. 59.
314
LU
2.5. La consumación del delito
En el texto previgente del art. 2623 Código Civil se consideraba que el
delitoenelsegundoapartadoseconsumabaalvericarseeleventoda-
ñoso. Mientras que se registraban opiniones divergentes en cuanto a la
contravención e infracción prevista en el primer apartado. Su momento
consumativo se consideraba para algunos autores en la “comunicación
al CONSOB, de los documentos previstos en la norma, y en cambio para
otra parte de la doctrina, en su publicación”.
En cuanto a la disposición en vigor, considerando los intereses patri-
moniales como bien jurídico protegido (párrafo segundo) debe conside-
rarse la argumentación, según la cual se considera consumado el delito
con la publicación de los documentos falsos, siendo este el momento en
que consiguen la disponibilidad los inversores, a los cuales se reconoce
los intereses económicos tutelados42.
El art. 173 bis T.U.F. no menciona la publicación como factor constitu-
tivoparalaconguracióndeldelitopenalizalacomunicacióndelasfal-
sas informaciones o la ocultación en los folletos de información destina-
da al inversor. No dice en los folletos o en los documentos expresamente
“publicados” (pubblicati)por tanto la consumación del delito se produce
en el momento en el que el folleto o el documento es comunicado a la di-
sponibilidad del emisor y ha sido previamente presentado a CONSOB43.
La contravención del apartado 1º se consuma con la comunicación
al CONSOB del folleto solicitando la inversión (art. 94 T.U.F.) del docu-
mento de la oferta pública (art. 102 apartado 1º). Por cuanto concierne al
artCCelmomentodeconsumacióncoincideconlavericacióndel
daño patrimonial a los destinatarios del folleto.
Ahora bien, dada la evidente dimensión individual del daño a los in-
versores, en la perspectiva político criminal del legislador de la reforma,
debe resaltarse que en el caso de una pluralidad de sujetos perjudicados
resultemás dicil la aparición del delito conla consecuencia de una
42 MALAVASI M. op. cit. (I nuovi reati societari, p. 63. También CERQUA D.op. cit.
(El art. 173 bis T.U.F.), p. 71. También SANTORIELLO. op.citIlnuovodiriopenale
delle societa), Torino 2003. p. 59.y sobre todo MANNA A. op cit. (corsodedirio
penale dell impresa) p. 650.
43 La sección única civil de la Corte di Cassazione ha establecido que la responsabili-
dad del folleto falso, afecta a todos los sujetos que materialmente han participado
en la redacción. En cuanto a la responsabilidad nace del acto de la comunicación
de la noticia, informaciones, indicaciones falsas, no deriva tanto de la material
ilustración (Cass. Sez. Un. Civ. 8 aprile 2011, n. 8034).
315
DILB
multiplicación de momentos consumativos que podrían incluso ser cro-
nológicamente distintos44.
La actual estructura del delito de la falsedad en el folleto (art 173 bis),
según el esquema del delito de peligro concreto, no presenta obstáculos
ala conguración de la tentativa punible teniendo que ser actos idó-
neos, inequívocos en la comisión del delito, y que la “publicación” no se
haya todavía producido45.
En conclusión, el delito se consuma en el momento que el folleto está
a la disposición del emisor y ha sido presentado al CONSOB (sobre esta
cuestión del momento consumativo remitimos al profesor SEMINARA).
Es así que el folleto una vez completo y elaborado plenamente para los
emisores, antes de la publicación debe ser comunicado y aprobado por
el CONSOB (art. 94 T.U.F.). De igual modo para el documento previsto
en el art. 102 T.U.F. para la oferta pública de adquisición de acciones y de
cambio. Es más, para ambos documentos exige el CONSOB su presen-
tación al citado organismo para la propia tutela de los inversores y que
aquellos documentos y/o folletos vengan completados con informacio-
nes suplementarias e integrativas46.
44 VELLA F. Comentario T.U.F. Decreto Legislativo 24 febbraio 1998, n. 58 e successive
modicazioniTomo IIartsbis Arts dlgs gennaio n
G Giappichelli Editore, Torino, 2012. p. 1760. También SEMINARA, op. cit. Ma-
nualediriopenaleimpressa. pp. 212-213. Y también ZANNOTTI R.op. cit. (Il nuovi
reati societari). p. 342.
45 CERQUA D. op. cit. Art.173 bis D. Leg.24 febbraio 1998, nº 58, in LANZI e CADOP-
PI I, op.cit., reati societarip Paralaconguración delatentativacon relación
a los delitos de peligro podemos remitirnos a la Cass pen sezVI, 19 aprile 1995
n inGIUST Pen II cuando armaque debe sercalicado como
tentativa de falsedad ideológico el comportamiento del “funcionario público” que
rmaenblancolacerticacióndocumentaldelegandoenotroselcumplimiento
del contenido del documento…,
46 SEMINARA SFalse comunicazionisocialifalso inprospeo enella revisione
contabilee ostacolo alle funzioni delleautoritá di vigilanza in dirio penalee
procesovolIppyssTambiénMARTINIAFalseinprospeocom-
mento”, in legislazione penale 2007, fas 3, p. 557. Fundamental, como hemos visto
en páginas anteriores GIUNTA ilnuovofalsoinprospeoindirioepraticadellsociea
ndecembre pág ynalmente elya citadoautor esencialenlamate-
ria) SGUBI F. ilfalsoinprospeoinDiriopenaledel mercatonanziarioPadova
2008, p. 292-293 y el mismo autor (SGUBBI F) La CONSOB glp abusi di mercato, in
ildiriopenaledelmercadonanziarioPadovappynalmenteZAN-
NOTTI R. ilnuovo diriopenale dell´economia II ed MILANO 2008, pp. 380 y ss.
Y DI AMATO ASTOLFO le autorita indipendenti insuriaDItaliaAnnalivol
leggeDirioGIUSTIZIATorinopyAMBROSETTIEMMEZZETTIE
RONCOA op cit. (Diriopenaledellimpresa 2013, p. 255.
316
LU
El art. 173 bis del T.U.F. penaliza por tanto la comunicación de falsas
informaciones o la ocultación en los folletos presentados para la ofer-
ta del público y en los documentos para publicar, (pero es importante
señalar la perceptiva intervención del organismo de control que es el
CONSOB).
EnnelartbisTUFnomencionalapublicacióncomorequisito
constitutivopara laconguracióndel delito Penalizala comunicación
de falsas informaciones o la ocultación en los folletos de datos o noticias
(relevantes en la información al destinatario ahorrador-inversor), pero
nadie, ni en los folletos, ni en los documentos expresa la mención de la
“publicación”. Y es porque se considera que el tempus commissi delicti
se consuma desde el momento en que el folleto o documento para su
disponibilidad al emisor (destinatario) ha sido enviado y presentado en
los registros del CONSOB. El delito se consuma con la salida del folle-
to y/o documento del CONSOB, para su disponibilidad y/o emisión al
inversor-ahorrador. Es decir, con la efectiva difusión de la noticia (pre-
sentación del folleto a los emisores y /o inversores).
Es muy interesante el estudio sobre la controversia en cuanto a los perjudicados
en la falta de control de la autoridad administrativa de SAVASSTA F. La respon-
sabilitada prospeo omesso controllo in studium iuris 2010 fas 7-8 pp. 748-755. Y
sobre los deberes de control del CONSOB, y la veracidad del folleto informativo
el estudio de TINA ANDREA. Responsabilitade laCONSOB per omessa vigilanza
sullaveridicita del informazionicontenute del prospeo informativo (comento a APP
MILANOOrobreinilcorrieregiuridicofastpp
